房地產(chǎn)市場(chǎng)相當(dāng)于貨幣政策放大器，如果房地產(chǎn)價(jià)格下跌，缺錢(qián)會(huì)成為常態(tài)。此時(shí)，貨幣政策刺激效果就會(huì)非常有限。

　　多個(gè)熱點(diǎn)城市樓市正初步顯現(xiàn)一波“紅五月”行情。最新數(shù)據(jù)顯示，5月上旬全國(guó)54個(gè)大中城市的總成交量較上月同期上升44%。專(zhuān)家表示，目前開(kāi)發(fā)商的降價(jià)依然帶有很強(qiáng)的試探性，成交量也會(huì)在各方博弈中反復(fù)波動(dòng)，二季度房?jī)r(jià)可能仍將繼續(xù)下跌。透過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)的漲跌，我們可以窺見(jiàn)行業(yè)性產(chǎn)能過(guò)剩的魅影。

　　在2000年之前的中國(guó)經(jīng)濟(jì)循環(huán)中，因難以解決投資的低水平重復(fù)建設(shè)，總是出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩。2000年之后，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題似乎在中國(guó)消失了。原因是中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了兩個(gè)新變化：其一，中國(guó)加入全球化浪潮，進(jìn)出口快速增長(zhǎng)；其二，房地產(chǎn)快速擴(kuò)張和城市基礎(chǔ)設(shè)施投資快速推進(jìn)。正是這兩個(gè)因素的出現(xiàn)，使困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題得到了很好解決。

　　理解房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)律對(duì)了解過(guò)去10年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行非常關(guān)鍵。房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮不僅給諸多工業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)造了市場(chǎng)空間，而且為大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)積累了資金，沒(méi)有房產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮就不會(huì)有過(guò)去10年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮。

　　要分析該問(wèn)題，可以從歷史上找到答案。自20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系崩潰后，諸多國(guó)家都出現(xiàn)了房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，最典型的是上世紀(jì)80年代的日本和90年代的“亞洲四小龍”。這些故事的起始點(diǎn)是出口增長(zhǎng)，其邏輯脈絡(luò)是：出口增長(zhǎng)推動(dòng)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)推動(dòng)信用與貨幣擴(kuò)張，信用擴(kuò)張推動(dòng)投資擴(kuò)張，投資擴(kuò)張又推動(dòng)出口增長(zhǎng)，周而復(fù)始。在經(jīng)濟(jì)如此快速擴(kuò)張的同時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格大幅度上升，無(wú)論股市還是樓市都快速上升。

　　這些故事中的終點(diǎn)都是產(chǎn)能過(guò)剩。投資高速擴(kuò)張必然導(dǎo)致生產(chǎn)能力的快速擴(kuò)張，由于外部環(huán)境發(fā)生變化或內(nèi)部需求收縮，供大于求的矛盾出現(xiàn)，產(chǎn)品價(jià)格不斷下跌，于是，企業(yè)倒閉，資產(chǎn)價(jià)格大幅度縮水。

　　如今，同樣的故事也可能出現(xiàn)在中國(guó)。在過(guò)去10年的房地產(chǎn)大牛市里，中國(guó)的鋼鐵、有色金屬、煤炭、水泥建材、工程機(jī)械等行業(yè)得到了長(zhǎng)足發(fā)展，形成巨大的生產(chǎn)能力。2009年和2010年投資的快速擴(kuò)張，現(xiàn)在到了產(chǎn)能釋放期。而需求并沒(méi)隨著產(chǎn)出的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。雖然房地產(chǎn)投資的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)還有20%多的增長(zhǎng)，但筆者認(rèn)為這個(gè)數(shù)據(jù)值得懷疑。因?yàn)閺?011年第四季度后，每個(gè)月的房地產(chǎn)投資額已經(jīng)大于房地產(chǎn)銷(xiāo)售額約1000億元左右，開(kāi)發(fā)商必須大幅度減少投資支出才能保持現(xiàn)金流不為負(fù)。2012年第一季度新房銷(xiāo)售同比下降兩成，而投資還在增長(zhǎng)，在邏輯上是講不通的。假如筆者的判斷正確，則2012年中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)將面臨巨大的產(chǎn)能過(guò)剩挑戰(zhàn)。

　　一直以來(lái)，大多數(shù)人分析房地產(chǎn)市場(chǎng)主要側(cè)重于實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面，關(guān)注房地產(chǎn)投資對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的帶動(dòng)作用，很少有人從金融運(yùn)行層面來(lái)關(guān)注房地產(chǎn)市場(chǎng)。從筆者的研究結(jié)果看，房地產(chǎn)市場(chǎng)相當(dāng)于貨幣政策的放大器。當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，通過(guò)按揭貸款的人增加，居民的金融杠桿增加。同時(shí)，政府得到的土地出讓金增加，基礎(chǔ)設(shè)施投資增加，政府的金融杠桿亦隨之增加。如果房地產(chǎn)價(jià)格下跌，則一切都反過(guò)來(lái)，缺錢(qián)會(huì)成為常態(tài)。在房地產(chǎn)價(jià)格下跌狀態(tài)下，即使政府出臺(tái)貨幣政策刺激，效果都非常有限。歐美國(guó)家當(dāng)前的現(xiàn)象就是如此。

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