投資時鐘正撥向股市

　　隨著經(jīng)濟(jì)見底預(yù)期增強(qiáng)及實(shí)際利率水平持續(xù)下行，投資時鐘正從債市撥向股市。不過，在經(jīng)濟(jì)難現(xiàn)“V”形反轉(zhuǎn)的背景下，A股反彈不會一蹴而就。

　　美林投資時鐘理論按照經(jīng)濟(jì)增長與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為四個階段：“經(jīng)濟(jì)上行，通脹下行”構(gòu)成復(fù)蘇階段，此階段由于股票對經(jīng)濟(jì)的彈性更大，其相對債券和現(xiàn)金具備明顯超額收益；“經(jīng)濟(jì)上行，通脹上行”構(gòu)成過熱階段，在此階段，通脹上升增加了持有現(xiàn)金的機(jī)會成本，可能出臺的加息政策降低了債券的吸引力，股票的配置價值相對較強(qiáng)，而商品則將明顯走牛；“經(jīng)濟(jì)下行，通脹上行”構(gòu)成滯脹階段，在滯脹階段，現(xiàn)金收益率提高，持有現(xiàn)金最明智，經(jīng)濟(jì)下行對企業(yè)盈利的沖擊將對股票構(gòu)成負(fù)面影響，債券相對股票的收益率提高；“經(jīng)濟(jì)下行，通脹下行”構(gòu)成衰退階段，在衰退階段，通脹壓力下降，貨幣政策趨松，債券表現(xiàn)最突出，隨著經(jīng)濟(jì)即將見底的預(yù)期逐步形成，股票的吸引力逐步增強(qiáng)。

　　從目前宏觀環(huán)境來看，我國經(jīng)濟(jì)仍處于增速和通脹雙下的階段，但經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期在增強(qiáng)。二季度我國GDP同比增長7.6%，經(jīng)濟(jì)增速較一季度進(jìn)一步放緩；6月工業(yè)增加值同比增長9.5%，仍然處于底部區(qū)域，顯示我國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩的態(tài)勢并未扭轉(zhuǎn)。通脹方面，自去年7月以來CPI同比增速震蕩下行，6月更是跌破3%，顯示物價下行趨勢明顯；預(yù)計7月CPI同比增速或在1.7%左右，繼續(xù)構(gòu)筑本輪通脹周期的底部。7月PMI雖然連續(xù)第3個月下行，但顯著好于同期歷史表現(xiàn)，并仍然維持在擴(kuò)張區(qū)間，顯示我國經(jīng)濟(jì)正在逐步企穩(wěn)。從當(dāng)前市場預(yù)期來看，本周陸續(xù)公布的7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能印證經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，若真如此，權(quán)益類資產(chǎn)的吸引力將顯著提升。

　　從歷史規(guī)律來看，股票和債券的大類資產(chǎn)輪動路徑一般為，通脹見頂、利率重置、債券牛市開啟，最后股票估值見底回升。一般來講，債市牛市的啟動通常滯后于通脹見頂1-2個月，而股票估值見底通常滯后于債市牛市起點(diǎn)9-12個月。目前債市已經(jīng)持續(xù)走強(qiáng)9個月有余，而隨著CPI可能在7、8月觸及本輪通脹下行周期的底部，即使央行不繼續(xù)降息，實(shí)際利率水平也將從本輪經(jīng)濟(jì)周期的頂部區(qū)域開始回落。更何況，隨著CPI的進(jìn)一步下行，央行降息的窗口又將打開，無風(fēng)險利率將持續(xù)回落，這意味著持有股票的機(jī)會成本在下降，在此背景下，權(quán)益類資產(chǎn)對資金的吸引力將逐漸超越固定收益類資產(chǎn)。因此，在大類資產(chǎn)配置方面，目前債券或已步入“牛尾階段”，而股票正處于一個階段性的底部區(qū)域，等待經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號的出現(xiàn)，只要經(jīng)濟(jì)見底的發(fā)令槍響，A股有望迎來一波階段性的反彈行情。

　　需要指出的是，由于經(jīng)濟(jì)增長內(nèi)在動力的下降，即便今年宏觀經(jīng)濟(jì)增速有望企穩(wěn)，也不會迅速大幅改善。而在經(jīng)濟(jì)無法實(shí)現(xiàn)V形反彈的背景下，寄希望于A股出現(xiàn)類似2009年式的系統(tǒng)性行情并不現(xiàn)實(shí)。即使是在投資時鐘撥至股市的情況下，未來A股的投資機(jī)會也更可能來自于“自下而上”的機(jī)會，亦即是對優(yōu)質(zhì)股的甄選。因此，隨著未來A股的逐漸成熟，根據(jù)投資時鐘擇時固然重要，但想取得超額收益更需依靠精選個股。