社會融資規(guī)模管理的關(guān)鍵仍在間接融資

　　“綜合運用多種貨幣政策工具，保持合理的社會融資規(guī)模和節(jié)奏，處理好銀行資本金補充與信貸擴張、銀行體系風(fēng)險防范與資本市場穩(wěn)定的關(guān)系，防止年初信貸的非正常投放。”國務(wù)院總理溫家寶日前在部署一季度工作時如此強調(diào)。具體落實到貨幣當(dāng)局的日常工作中，這一目標(biāo)需要如何實現(xiàn)呢？分析師認(rèn)為，重點恐怕還在于平衡間接融資(信貸、信托等)。

　　市場今年的政策預(yù)期將更加復(fù)雜，畢竟社會融資規(guī)模一詞的內(nèi)涵豐富許多。但仔細(xì)分析，大項無非是信貸、信托、債券和IPO。回顧2009年和2010年的金融市場狀況，2009年時，9 .8萬億元信貸一枝獨秀，而股市、債市等直接融資萎靡；2010年則是在股市、債市復(fù)蘇的同時，壓下了信貸但漲起了信托，全年信貸增長近8萬億元，信托增長也超過2萬億元，由此看來去年實際的間接融資規(guī)模壓縮得并不明顯。而今年呢？由于提高直接融資水平是我們的長期目標(biāo)，可預(yù)期的是，調(diào)控的重點仍在間接融資領(lǐng)域，仍是信貸和信托。

　　前期，不同部門在今年貨幣收縮力度上分歧較大，核心就在于“增長”和“通脹”兩大目標(biāo)的均衡。一種看法是，基于通脹和泡沫的壓力，建議采取較大的收縮力度，另一種看法則是顧慮增長目標(biāo)，認(rèn)為信貸規(guī)模不宜大幅收縮。這可能是今年未見明確貨幣政策目標(biāo)的原因。

　　但聽話聽音，從最近央行和國務(wù)院先后提及“合理的社會融資規(guī)模和節(jié)奏”以及國務(wù)院強調(diào)“防止年初信貸的非正常投放”這兩點看來，今年的新增貸款規(guī)模和信托增長將得到有效控制，這不僅僅在于監(jiān)管層的窗口指導(dǎo)，還在于央行的動態(tài)準(zhǔn)備金率、銀監(jiān)會的資本充足率、撥備比和針對信托公司的凈資本金要求等幾項明確的數(shù)量工具。得出這一判斷的邏輯在于，在主動收縮間接融資的同時，由于直接融資的提高，其增量部分將彌補信貸的收縮，而且在一般情況下，直接融資的效率高于間接融資，從而不會給實體經(jīng)濟帶來太大的壓力。

　　不過，筆者不得不說的還有另外一點，如果要提高貨幣政策的執(zhí)行效率，必須要向市場釋放明確的政策目標(biāo)。但是，貨幣流量統(tǒng)計指標(biāo)的調(diào)整，對于明確今年的調(diào)控預(yù)期可能不會有太大的意義。央行今年仍未公布一個量化的中間目標(biāo)，不論是M2還是“社會融資增速指標(biāo)”，只是在年度工作會后的新聞稿中籠統(tǒng)地表述為“把好流動性總閘門，引導(dǎo)貨幣信貸總量合理增長，保持合理的社會融資規(guī)模”。雖然，這一做法可以看做貨幣調(diào)控更加市場化、更加靈活，但模糊的政策目標(biāo)也可能導(dǎo)致市場主體預(yù)期的紊亂以及對市場的沖擊。

　　現(xiàn)在看來，在擔(dān)憂增長回落、通脹預(yù)期仍高以及過熱苗頭初顯的當(dāng)下，貨幣當(dāng)局的參照目標(biāo)不妨轉(zhuǎn)到CPI上，釋放出明確的政策信號，以更加有效地引導(dǎo)市場主體的行為，從而才能更加積極穩(wěn)妥地處理好保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、管理通脹預(yù)期的關(guān)系。(劉振冬)